Per superare i rischi servono professionisti navigati

Secondo la teoria della finanza tradizionale, gestire il rischio per le imprese industriali significa esclusivamente usare strumenti derivati, cioè opzioni, futures e forward per coprire specifiche tipologie di rischio finanziario come il rischio di cambio e il rischio di interesse. Ma quanto è diffuso l'uso di derivati nelle imprese industriali? Molto poco, a giudicare dalle risposte degli amministratori di un vasto campione di imprese internazionali. Viene dunque spesso concluso che pochissime imprese industriali, se non le più grandi e le più internazionalizzate, attuano politiche di gestione del rischio.
I primi risultati di un progetto di ricerca su temi di finanza aziendale nell'ambito della Gruppo Generali Chair in Insurance and Risk Management indicano una prospettiva totalmente nuova sulla gestione del rischio per le imprese industriali. Questo approccio si basa sull'osservazione che il rischio rilevante per le imprese è costituito dalla variabilità dei risultati operativi, e non soltanto quello finanziario. A tale scopo, le imprese usano una batteria di strumenti molto più ampia dei soli strumenti derivati per gestire il rischio operativo, a partire dalle politiche dei dividendi, di tesoreria e di investimento.
Per iniziare, se l'accesso ai mercati finanziari è costoso, è possibile dimostrare che l'impresa è avversa al rischio di instabilità dei propri flussi operativi, perché si traduce in un aumento del costo del capitale fino a pregiudicare le prospettive di crescita dell'impresa.

Questo è vero sia dal punto di vista degli amministratori, che devono basarsi principalmente sulle risorse interne per finanziare la crescita, sia dal punto di vista degli azionisti, per i quali tale rischio è sistematico e non può essere diversificato.
Da questa nuova prospettiva, quindi, gestire il rischio significa stabilizzare il risultato operativo (il risultato prodotto dall'attivo di bilancio) e non soltanto aggiungere derivati al lato del passivo. Per ridurre la variabilità del risultato operativo, le prime leve d'azione degli amministratori diventano le politiche dei dividendi, di tesoreria e di investimento, in un'ottica integrata e focalizzata a minimizzare la variabilità dei flussi operativi.
Una prima conseguenza è che la stabilità dei flussi operativi emerge come una risorsa appetibile per gli investitori istituzionali. Come può un'impresa con flussi operativi stabili segnalare tale attrattività sul mercato? I risultati della ricerca mostrano che la leva naturale è la politica dei dividendi. Se gli amministratori sanno che il profilo di rischio operativo futuro dell'impresa è favorevole, il modo per comunicarlo in maniera credibile al mercato è aumentare i dividendi. Il motivo è proprio che l'aumento dei dividendi è costoso per le imprese, perché diminuisce le risorse proprie a disposizione per la crescita e fa aumentare il costo del capitale, quindi solo le imprese con un profilo di rischio più favorevole se lo possono permettere.
Questi risultati rappresentano un contributo alla teoria dei dividendi. Fin dal lavoro di Modigliani e Miller una teoria diffusa è stata che i dividendi segnalano migliori risultati operativi futuri dell'impresa. Però un'analisi sistematica dei dati ha evidenziato che, contrariamente a quanto previsto dalla teoria segnaletica dei dividendi, all'aumento dei dividendi non segue un aumento dei risultati operativi.

I risultati della mia ricerca mostrano che il valore segnaletico del dividendo non è sul livello dei futuri risultati operativi, ma è sulla loro variabilità. Solo le imprese con flussi operativi più stabili, per esempio perché hanno raggiunto dimensioni ottimali e operano in settori industriali maturi, possono permettersi di aumentare il dividendo senza pregiudicare le future opportunità di crescita. Perciò, quando il mercato osserva un'impresa aumentare il dividendo, aggiorna al ribasso le proprie aspettative sulla rischiosità dei flussi operativi di tale impresa.
Il messaggio per il mondo delle imprese è semplice: non ci si può più permettere di vedere il sistema dei rischi come un patchwork sconnesso. È necessaria anche nelle imprese industriali di minori dimensioni la presenza di una figura di riferimento, un Chief risk officer capace di gestire il rischio operativo d'impresa in un'ottica integrata, come un progettista metodico e non come un idraulico improvvisato che tappa le singole falle.