Semplificare i modelli fondamentali

Quando uno studioso è anche uno dei massimi esperti di un settore, raggiunge una condizione in cui sfidare le teorie che hanno dato forma alla letteratura diventa possibile. È quanto fa Stephen Penman, Distinguished Professor del Dipartimento di Accounting della Bocconi, nella sua ultima pubblicazione sul Journal of Accounting and Economics. In particolare, l'articolo si propone di riformulare il noto modello di prezzo basato sul consumo (il consumption-based price model), ma da una prospettiva di accounting.

Il modello dei prezzi basato sul consumo fa parte di un ampio filone di letteratura che attraversa diversi campi e che affonda le sue radici nel modello di determinazione dei prezzi del capitale (noto anche con l'acronimo CAPM, "Capital Asset Pricing Model"). Il CAPM descrive la relazione tra il rischio insito nel mercato e il rendimento atteso delle attività. Il risultato di questo modello è rappresentato da un fattore - noto anche come beta - che indica quanto rischio un investitore aggiunge al proprio portafoglio investendo in quel determinato titolo. Più alto è il rischio aggiunto, più alto è il rendimento che l'investitore si aspetta (richiede) da un'attività.

Quando il beta impiegato non rappresenta il rischio sistemico, ma l'incertezza aggiunta nella crescita dei consumi che un investitore otterrebbe detenendo l'asset, abbiamo il modello basato sul consumo. Maggiore è l'incertezza aggiunta nella crescita dei consumi, maggiore è il rendimento che un investitore si aspetta (richiede) da un'attività.



Anche se molti studiosi hanno cercato di fornire nuove evidenze empiriche al modello, Penman, insieme alla sua coautrice Julie Zhu (Fudan University), aggiunge alla letteratura sui prezzi degli asset un modello che utilizza i principi contabili come ponte tra il consumo e le principali variabili contabili.

Le due relazioni contabili adottate da Penman sono il "clean-surplus" e il "realization principle for booking earnings". Mentre la prima ha l'obiettivo di spiegare la relazione esistente tra valore contabile delle attività, utili e dividendi, la seconda spiega che gli utili vengono contabilizzati solo quando il rischio è risolto.

Le novità principali del modello sono la presenza di un unico fattore e la sua interpretabilità. Infatti, il modello è definito dai suoi autori "parsimonioso" perché sintetizza la maggior parte dei rendimenti adottando un unico fattore. Questo rappresenta una differenza rispetto ai modelli che utilizzano uno "zoo di fattori".
Inoltre, il fattore è trasparente perché è di semplice interpretazione. Ciò è facilmente riconducibile alla filosofia di Penman che tende ad utilizzare strumenti concreti.

È interessante notare che, grazie a questo nuovo studio, Penman e Zhu hanno evidenziato il fatto che le risultanze contabili hanno la loro importanza. Infatti, esse sono in grado di raccontare una storia e non dovrebbero essere ignorati dagli studiosi e dai professionisti perché contengono informazioni utili sul rischio e sui rendimenti attesi.

Penman, S., & Zhu, J. (2022). "An accounting-based asset pricing model and a fundamental factor." Journal of Accounting and Economics, 101476. DOI: https://doi.org/10.1016/j.jacceco.2021.101476.