Quando le crisi finanziarie si diffondono come un virus
La crisi finanziaria può diffondersi attraverso la rete produttiva che collega le diverse imprese a una velocità che dipende dall'intensità delle interazioni tra le imprese. I risultati empirici mostrano che, a partire dagli anni '80, l'economia vive in uno stato critico immediatamente al di sopra di un punto di svolta, che rende più probabile il contagio della crisi e determina forti effetti sui premi per il rischio.
Un articolo di Claudio Tebaldi (Professore Associato di Finanza alla Bocconi) e Andrea Buraschi (Chair in Finance all'Imperial College Business School) analizza l'impatto degli shock che si propagano attraverso la rete produttiva sui prezzi e sui premi al rischio.
Gli autori classificano il ruolo di ciascuna impresa all'interno della rete in termini di:
| • vulnerabilità, una misura di quanto un'impresa sia influenzata dalle difficoltà della rete; |
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| • sistemicità, una misura del grado di incidenza delle loro difficoltà sulle altre imprese. |
È interessante notare che si presentano due diverse classi di equilibri:
| • Quando l'interazione tra le imprese è debole, l'economia è subcritica e uno shock finanziario che colpisce un'impresa, o un piccolo sottoinsieme di imprese, si "spegne" e non si propaga. |
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| • Un equilibrio supercritico emerge al di sopra di un livello critico di interazione, il punto di svolta: in questo caso gli shock si sommano e danno origine a un effetto cascata, un focolaio nel linguaggio dell'analisi epidemica. In questi equilibri domina l'effetto domino e piccoli shock possono dare origine a crisi sistemiche. |
Una differenza cruciale tra gli equilibri subcritici e supercritici emerge quando si analizzano le implicazioni della valutazione di equilibrio nelle cascate. In un equilibrio subcritico, gli shock specifici dell'impresa non sono prezzati perché gli investitori possono diversificare. Tuttavia, in un equilibrio supercritico gli shock apparentemente idiosincratici degenerano in cascate con effetti sistemici a lungo termine che non sono diversificabili. Gli investitori chiedono quindi un premio per compensare l'esposizione al focolaio di crisi.
La verifica empirica supporta l'analisi teorica e conferma che questa componente aggiuntiva del premio per il rischio sistemico, assente nei modelli convenzionali, razionalizza una serie di interessanti fatti stilizzati. Tra questi, il nuovo modello predice lo sconcertante effetto "deep value," che si osserva quando la differenza di valutazione tra i titoli "value" (titoli con un elevato rapporto dividendo/prezzo) e i titoli "growth" (titoli con un basso rapporto dividendo/prezzo) si amplia e segnala un'opportunità di trading "buy the deep".
L'analisi mostra che il grado di interconnessione e le proprietà della rete variano nel tempo. In particolare, nel 1984 viene rilevata una rottura strutturale nel livello di sofferenza atteso a lungo termine. Essa segnala una transizione verso uno stato di equilibrio supercritico che segue un'importante modifica della legge fallimentare americana. Da questa transizione in poi, i dati indicano che l'economia si trova leggermente al di sopra del punto di svolta, in un equilibrio supercritico.
"Curiosamente," afferma Tebaldi, "i nostri risultati empirici sono coerenti con la cosiddetta ipotesi della criticità auto-organizzata, proposta originariamente in macroeconomia da Scheinkmann e Woodford nel 1994, prendendo in prestito un'intuizione dalla fisica. Essi osservarono che le proprietà statistiche delle fluttuazioni macroeconomiche osservate sono coerenti con il fatto che l'equilibrio è vicino a un cosiddetto stato critico, un punto di svolta, nel linguaggio del nostro articolo. Una domanda cruciale è se questo comportamento abbia un'origine strutturale. Attualmente stiamo lavorando a un modello che endogenizzi l'emergere spontaneo del comportamento critico. Sarebbe molto utile per definire la politica macroprudenziale, per anticipare e possibilmente ridurre i rischi sistemici del settore finanziario."
Andrea Buraschi, Claudio Tebaldi, "Financial Contagion in Network Economies and Asset Prices." Management Science, published online ahead of print, DOI: https://doi.org/10.1287/mnsc.2023.4687.
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